5月13日，年内首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红(hóng)利ETF发布(bù)公告称，其累计有效认购(gòu)申请份额总额超过20亿份发(fā)行上(shàng)限，将启动比例配(pèi)售。这则小公告体现出市场对(duì)这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中特估”的行情，市场关注度(dù)非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发(fā)行，更(gèng)成为这一波(bō)“中(zhōng)特估”行(xíng)情(qíng)的催化剂。实(shí)际上，早在去年底及今年(nián)一季度，一些基(jī)金(jīn)经(jīng)理(lǐ)开始调仓换(huàn)股(gǔ)“中特估(gū)概念”。

　　目(mù)前(qián)“中特(tè)估”资金面、情绪面、估值方式(shì)等问题成为市场关(guān)注焦点，中国基金报采(cǎi)访多(duō)位投研人士(shì)，解析“中(zhōng)特估”这些焦(jiāo)点(diǎn)问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情(qíng)催化(huà)剂？

　　市场对“中(zhōng)特估(gū)”主题积(jī)极追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红利ETF罕见(jiàn)出(chū)现启动(dòng)“比(bǐ)例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也(yě)持续(xù)“吸(xī)金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合(hé)计“吸金(jīn)”38.56亿元(yuán)。

　　同(tóng)时，后续(xù)有多只国央企主(zhǔ)题基金(jīn)发行，市场对此充满期待，如(rú)5月(yuè)15日就(jiù)有(yǒu)3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更(gèng)有扎堆上(shàng)报(bào)的央国企基金(jīn)在排队(duì)入市(shì)。

　　这些(xiē)或成为这一(yī)波“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利机会基金经理何龙(lóng)表示(shì)，央企ETF发行(xíng)在情(qíng)绪上是构成催化因(yīn)素的，近期(qī)银行股大涨的(de)一个(gè)催化因(yīn)素就是积极推介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸多(duō)主题基金的申报(bào)发行，我认为确实(shí)会(huì)成为引爆行情的(de)催(cuī)化剂，基本(běn)面、资金(jīn)面、政策(cè)面都(dōu)在向好(hǎo)，下半年，中特估有可能独(dú)领风(fēng)骚。”万家基金章恒更是表(biǎo)示。

　　同(tóng)样，博(bó)时基(jī)金指数与量化(huà)投资(zī)部基金经理杨(yáng)振建就表(biǎo)示，近期密集申报的国央(yāng)企主题基金主要涉及“股(gǔ)东(dōng)回(huí)报(bào)”、“科(kē)技引领”、“现代能源”几大主(zhǔ)题，这样的(de)布(bù)局可以更好支持(chí)央(yāng)国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成(chéng)为(wèi)行情进一(yī)步(bù)上涨的催化剂。去(qù)年以来(lái)公募基金发行(xíng)整(zhěng)体平淡，近(jìn)期多只国央(yāng)企主题(tí)基金申报和(hé)发行(xíng)，行情火热(rè)下将为市场带来(lái)增量资金，有望推(tuī)动进(jìn)一步上涨。”杨振(zhèn)建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务(wù)总监(jiān)王帅认(rèn)为，公募基金(jīn)积极(jí)布(bù)局(jú)央国企主题基金，一方面是因为新一轮深化国企(qǐ)改(gǎi)革的大幕将拉开，叠加“中特估”概(gài)念，央(yāng)国企上市公司(sī)的(de)投资价值凸显，该主题的(de)基金将为投资者提供更丰富的工具以参与到央国企投资。另一方面是落实公募基金行业(yè)高质量发展的要求，引导更(gèng)多资金参与央国企改(gǎi)革，更好发挥公募(mù)基金服(fú)务资本市场改革、服(fú)务实体经济和国家战略的作(zuò)用(yòng)。

　　王帅表示(shì)，未(wèi)来央(yāng)企ETF的(de)发行将为央企(qǐ)相关标的和板块带来(lái)增量资金(jīn)，提升交(jiāo)易(yì)活(huó)跃度，有望成为中(zhōng)特估行情的催(cuī)化剂。

　　存(cún)量(liàng)市(shì)场中(zhōng)变赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性(xìng)行(xíng)情明(míng)显，中(zhōng)特估(gū)和人工智能成为(wèi)两大明显的(de)主线，而(ér)新能源等(děng)前期热(rè)门(mén)赛道股冷却，在(zài)此背景下，一些基金经理开(kāi)始(shǐ)调仓换股“中特估(gū)概(gài)念”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自己(jǐ)目前重点关注三大行业，火电(diàn)、券商、军工，这三(sān)大行业(yè)主要是(shì)央企或(huò)地方国(guó)资所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先(xiān)是基于行业本身基本面(miàn)在今年会有重大的向上变(biàn)化的机会，比如火电，会受益于煤炭(tàn)价格的(de)下跌，扭亏(kuī)为(wèi)盈；券(quàn)商，会受益于(yú)今年市场成交量的放大，盈(yíng)利(lì)大幅增长(zhǎng)等。同时(shí)，随(suí)着(zhe)国有企(qǐ)业改革的推进，大概率(lǜ)这些企业会进入(rù)一个提(tí)质增(zēng)效、释(shì)放业绩的过(guò)程。”章恒(héng)表(biǎo)示，中特估(gū)是过去5年10年改革的成果，是(shì)非(fēi)常基本(běn)面的，和他(tā)过去1至2年(nián)研究投资思路也非常吻合，为在下半(bàn)年抓(zhuā)住这(zhè)波中(zhōng)特估的投资机(jī)会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已开始重(zhòng)视中特估的投资机会，判断中特估(gū)的机会未来(lái)三年分两(liǎng)个阶段。”融通(tōng)红利机会基(jī)金经理何龙表示，第一阶段(duàn)也就是(shì)今年(nián)以数字经济和“一带一路”的主题普涨性机(jī)会为主，包括低于1倍PB、分(fēn)红(hóng)收益(yì)率极高的品种，将会迎来普(pǔ)涨性(xìng)的(de)机会。第二(èr)阶段(duàn)是未来两年，在主题性机会消散以后，基(jī)于(yú)顶层设计(jì)对国央经(jīng)营管理价值导(dǎo)向变化(huà)，我(wǒ)们判断经(jīng)营成果随之(zhī)改变是一个慢变量，会在(zài)未来两(liǎng)年体现在(zài)每一(yī)个央国(guó)企的报表中(zhōng)。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘(jué)公司(sī)经营层面(miàn)可能发生显著正向变(biàn)化的个股提(tí)前进行布局(jú)，比如(rú)医(yī)药(yào)和消费(fèi)等行业。

　　其实一季报已经显露出不(bù)少(shǎo)基金在行动。国金证(zhèng)券(quàn)研究所数据(jù)显示，偏(piān)股主动型基金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动(dòng)型基金持(chí)有股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披(pī)露的(de)持仓中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基金持有股票(piào)市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股(gǔ)在(zài)偏股(gǔ)主动型(xíng)基金的持仓中，占比明显(xiǎn)提高。上(shàng)述数据显示，根据偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年报及2023年(nián)一季报十大重(zhòng)仓股的(de)数据，剔除个股涨跌(diē)影响，估计(jì)了(le)各(gè)基(jī)金主动加仓“中特估”概念股的(de)市值(zhí)占(zhàn)2022年末股票总(zǒng)市值比例，一(yī)季(jì)度(dù)超过30％的(de)偏股主动(dòng)型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持(chí)有“中(zhōn阴肖是指哪几个肖g)特估”概念股(gǔ)，但在一季(jì)度买(mǎi)入。

　　不(bù)仅(jǐn)如此，中信证(zhèng)券数据统计也显示，一季度主(zhǔ)动(dòng)偏股(gǔ)型公募基金对港股央国企的(de)持股市(shì)值(zhí)比重(zhòng)达到2019年以来(lái)的(de)新高，港股央国企(qǐ)持(chí)股总(zǒng)市值(zhí)占港股持股总市值的(de)比重由2022年四季(jì)度的(de)25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构(gòu)建国央企专门的股票库

　　可以(yǐ)说中国特色估值体系，正深刻(kè)影(yǐng)响基(jī)金公司的投研，落(luò)实到日常的投研流程和(hé)实践(jiàn)之中，不少(shǎo)基(jī)金公司在加(jiā)大投研力量，更有专(zhuān)门构建国央企(qǐ)股票(piào)库(kù)。

　　融通红利机会基(jī)金经理何(hé)龙(lóng)就介绍，一方(fāng)面(miàn)，从(cóng)顶层设计改(gǎi)变研究员过去(qù)对国(guó)央企的固定思维，需要实地考察国央企，并且(qiě)需要利用(yòng)当(dāng)前国央企愿(yuàn)意交流的契机，多(duō)花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融(róng)通基金(jīn)在行(xíng)动上(shàng)，要求(qiú)研(yán)究员将自(zì)己所覆盖行业的所有国央(yāng)企构建专门的(de)股票(piào)库(kù)，并(bìng)进行长(zhǎng)期跟踪，包(bāo)括(kuò)考察其实地调研的的成果，了解国央(yāng)企经(jīng)营思(sī)路(lù)和财(cái)务导向的变化，结合行业趋(qū)势和特征，寻找价值洼地(dì)，发现预期差。

　　同(tóng)样的(de)，银华基金ETF业务总监王帅也(yě)谈到(dào)“认识(shí)”上的重视。他表示，通(tōng)过深入学习(xí)，对“中特估”有了更(gèng)深刻的认识：首先要认识(shí)市场(chǎng)体制(zhì)机制、行业(yè)产业结构、主体(tǐ)持续发展能(néng)力等方(fāng)面所体现(xiàn)的鲜明中国元素和(hé)发展阶段特征，“中特估”应该是在此基础上构(gòu)建的(de)具有时代特征和中(zhōng)国特色、符合国家战略导向的估值体系，而不是简单(dān)套用国外的传统估值模(mó)型(xíng)。

　　“中特估(gū)是一种新的提法，但是这个概念所涉及到的行(xíng)业和公司(sī)，一直在发(fā)生(shēng)的变(biàn)化。”万家基金经理(lǐ)章(zhāng)恒表示，万(wàn)家(jiā)基金一直非常关注(zhù)传(chuán)统产业的变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑(zhù)等多个(gè)领域，因此(cǐ)也是一定能(néng)够抓住中特估(gū)这波行情的机会的(de)。同时(shí)，随着(zhe)时局的(de)变化，也在增加相关行业的研究(jiū)力量。

　　此外，创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经济学家魏凤春表示，积极践行中国(guó)特色的估值(zhí)体(tǐ)系是资本市场使命，投资者需要(yào)学习领会并针对(duì)原有的估值体(tǐ)系(xì)进行改(gǎi)造(zào)，以适应现实(shí)的需要。明确该体系的框(kuāng)架是第一位的工作，合理设(shè)置指标也(yě)非常重要(yào)，投资者的(de)认可和实施是(shì)最终该体系能否具(jù)备(bèi)长期价值的基础。不过，他也提醒，人(rén)为的拔(bá)估值是很大的认(rèn)知误区，市场化认可是基本的(de)常识，不可误判。

　　体现社会价值(zhí)与国(guó)家(jiā)战略价(jià)值(zhí)

　　新估(gū)值方式？

　　央国企是国(guó)民(mín)经济(jì)的支柱，国(guó)企央(yāng)企发展要符合(hé)国家战(zhàn)略发展发向，更(gèng)需要承担社(shè)会公共(gòng)责任等。而这(zhè)些都应该(gāi)考虑进估(gū)值体系之(zhī)中，也引发(fā)市(shì)场关注。

　　多数受访的基金(jīn)经理(lǐ)认为，对于(yú)国央企的估值方式要充分体现企业(yè)的社会(huì)价值与国家战略价(jià)值，目前(qián)已经(jīng)形成了初步的企业社(shè)会(huì)价(jià)值评价体(tǐ)系(xì)。

　　“如何定价国(guó)有企业承(chéng)担社会价值(zhí)、符(fú)合国家战略发(fā)展(zhǎn)的(de)价值？首要任务(wù)就构(gòu)建中(zhōng)国特色的价值评价体系，改变从以私人(rén)股东权益出(chū)发，现金(jīn)流折现为主要方法的单一价值估值体系(xì)，转向社会整(zhěng)体价值(zhí)观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体现企业的社(shè)会价值与国家战略价值(zhí)。”博(bó)时基金指(zhǐ)数与(yǔ)量化投资部基(jī)金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建(jiàn)也(yě)直言(yán)，近年来国(guó)资委指导国内团(tuán)队对于中国特色ESG披露与评(píng)价体系不断探索，结合国际通用(yòng)规则(zé)，目前(qián)已经形成了初步的(de)企业社(shè)会价值评价(jià)体(tǐ)系，其(qí)中包括《企(qǐ)业(yè)ESG披露指南(nán)》、《中央(yāng)企业(yè)阴肖是指哪几个肖上市(shì)公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅(shuài)也认为，“中特估”应该是注重(zhòng)企(qǐ)业价值的可持(chí)续估(gū)值，要重(zhòng)视股东、员工和社(shè)会责任(rèn)等要素对企(qǐ)业稳健成长的重大意义(yì)，重视稳定(dìng)的现金流、持续增长的(de)盈利、科技创新对提升企(qǐ)业内在(zài)价(jià)值的积极作(zuò)用，这样(yàng)有利于提高估值定(dìng)价模型(xíng)的科学(xué)性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构建等实务(wù)工作(zuò)中，都有成熟(shú)的量(liàng)化指标可(kě)以使用，包括净资产收益率、营业现金比率(lǜ)、资(zī)产负债率、研发经(jīng)费投(tóu)入(rù)强度(dù)等等。”王(wáng)帅也(yě)表(biǎo)示。

　　嘉实金(jīn)融精(jīng)选基金经理李(lǐ)欣更(gèng)细致分析在估值(zhí)思维、估(gū)值结(jié)论、估值判断上(shàng)有(yǒu)变化，尤(y阴肖是指哪几个肖óu)其是估值的方法和指标上，他认为(wèi)其包(bāo)括产业链上下游的衡量(liàng)、全要素成本等，以(yǐ)及在(zài)纵向和横向上的研(yán)究，强调政策优惠(huì)、产(chǎn)业发展、市场竞争力和可持续(xù)发展等各种因素与企(qǐ)业价值的关系。这些因(yīn)素在(zài)对(duì)估(gū)值结(jié)论和判(pàn)断的影响上，也使(shǐ)得中国特色的(de)估(gū)值体(tǐ)系与传统的估值体(tǐ)系有所不同。

　　“所(suǒ)以估(gū)值思维的变化，还有估(gū)值(zhí)结论和(hé)估值判断的变化，都是(shì)为了更好地适应(yīng)中国的市场和经济特点，提供更精准、更合理(lǐ)的(de)企业估值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合信基(jī)金首席经(jīng)济学(xué)家魏凤(fèng)春直言，这需要在实践中进行(xíng)探索，目前尚没有公认的指标(biāo)可以使用。

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