来(lái)源(yuán)：高瑞东(dōng)宏观笔记

　　核心观(guān)点

　　本周聚焦(jiāo)：

　　一季度(dù)，国(guó)内经(jīng)济回(huí)暖主要缘(yuán)于疫后复苏红利驱动，表现为生产恢(huī)复推动出口形势好转，出行需求释放催化下游消费(fèi)回(huí)暖。从行(xíng)业表现看，制造(zào)业(yè)从(cóng)去(qù)年四季度(dù)的“量(liàng)价齐跌”转(zhuǎn)向“量升价(jià)跌”，企业或(huò)从主动(dòng)去库转向被动去库。从景(jǐng)气(qì)度(dù)边际表(biǎo)现看(kàn)，下(xià)游消费制(zhì)造>；中游装备制造>；上游(yóu)原材料加(jiā)工；服务(wù)业中，交通运输、住宿餐(cān)饮、房地(dì)产等线(xiàn)下活动回(huí)暖，但(dàn)距离疫情前仍有一定差(chà)距(jù)。

　　向前看，考虑到疫后(hòu)经济脉冲式修复放(fàng)缓、海外(wài)总需求回(huí)落预(yù)期逐步(bù)兑现，消费(fèi)回暖和产业升级(jí)将成为推动下一阶段国内经济复苏的主线。

　　制造业、服务业是驱动一季度经济复苏的主因

　　从一季度GDP表现看，制造业(yè)，交(jiāo)通(tōng)运输、房地产等行业(yè)景气度明显(xiǎn)提升(shēng)，而建筑业景气度(dù)回落，与(yǔ)年初出口(kǒu)数据好(hǎo)转、服务消费快速(sù)恢复(fù)、房地产销售(shòu)回暖而投资(zī)疲弱的特点(diǎn)相一致。

　　从制(zhì)造业内部来看，今(jīn)年3月(yuè)，制造业各行业景气度普(pǔ)遍回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入(rù)“量升价跌(diē)”，指向(xiàng)经济复(fù)苏初(chū)期，供给端修复好于需(xū)求(qiú)端，行业整体(tǐ)去库(kù)进程(chéng)尚(shàng)未(wèi)结束。从行业景气(qì)度边际改善情况来看，下(xià)游消费制造(zào)>；；；中游装(zhuāng)备制(zhì)造>；；；上游原(yuán)材料加工，煤炭行业景气(qì)度表现为(wèi)高位放缓。

　　下游消费制(zhì)造行(xíng)业(yè)中，与出行、地产后周(zhōu)期相关的酒饮(yǐn)料(liào)茶(chá)、纺织服装、文教娱、烟草(cǎo)、家(jiā)具(jù)制造(zào)行(xíng)业景气度(dù)较高，部分行业表现为“量价齐升”。

　　中(zhōng)游装备制造(zào)业行业景气度居中，表(biǎo)现为“量升价跌”。从“量”维(wéi)度看(kàn)，电(diàn)气机械、专(zhuān)用设(shè)备、运(yùn)输设备>；；；汽(qì)车制(zhì)造、金(jīn)属制品>；；；通用设备、电子设(shè)备。

　　上游原(yuán)材料加工(gōng)行业景气度(dù)改善幅度最弱，由于行业(yè)库存水(shuǐ)平偏高，多数行业仍然(rán)受到(dào)价(jià)格(gé)下跌的(de)困(kùn)扰，表现为“量升价(jià)跌”。从“量”维度看，有色金(jīn)属>；；；黑色金属、非(fēi)金属矿物>；；；石油石化(huà)行业。

　　消费回暖和产业升级或是推动下一(yī)阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内经(jīng)济复苏(sū)主要受益于(yú)疫后(hòu)复苏(sū)红利驱动。需求方面，出行类(lèi)消费快速复苏，前期积压的购房(fáng)、服务消(xiāo)费需求得以(yǐ)释放；供给方面，国内复工复(fù)产加快推进(jìn)，生产端快速恢复，是(shì)推动(dòng)年初出口数据好(hǎo)转的重要原因(yīn)。

　　进入3月，经(jīng)济(jì)复苏节奏有所放缓(huǎn)，指向疫(yì)后复苏红利驱动边际(jì)转弱，随着未来海外总需求(qiú)回落的预期逐(zhú)步兑现，后续(xù)驱动国内(nèi)经(jīng)济增长(zhǎng)的(de)线索(suǒ)，大概率(lǜ)来自于消费回暖和产业升级两条主(zhǔ)线。

　　一是(shì)，一季度(dù)居民收(shōu)入向(xiàng)上修复，消费(fèi)倾向(xiàng)明显回(huí)升，已经高于(yú)2020-2022年疫情期间水平(píng)，同时(shí)信贷数据指向居民“去杠杆”势头缓和，未来消费回暖的确定性进一(yī)步增强。预(yù)计交通(tōng)、住宿、餐饮(yǐn)、娱(yú)乐(lè)等服务(wù)消费有(yǒu)望持续修复，家电、家具(jù)、纺服等(děng)与(yǔ)出行及地产后(hòu)周期相关的可(kě)选消费(fèi)也(yě)有(yǒu)望(wàng)进一步回暖。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车和(hé)“新三样”产品出口优势增强，有望维持出口(kǒu)韧性；随着下游消(xiāo)费稳步(bù)修复(fù)、二(èr)季度PPI同比触底回(huí)升，制(zhì)造(zào)业企业(yè)盈利有望向上修复，企业将从主动去库逐步转向被(bèi)动去库、主动补库，设备投资需(xū)求有(yǒu)望改(gǎi)善，推动(dòng)中游装备(bèi)制(zhì)造(zào)景气度维持高位。

　　风险提(tí)示：国内经济恢复力度(dù)不及预期；海外需求超(chāo)预期回落。

　　一、节后消费(fèi)降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一(yī)、本(běn)周聚焦：疫后经济复苏有哪些结(jié)构性特征(zhēng)？

　　1.1 制(zhì)造业、服务业是驱动一季(jì)度经济复苏的主因

　　一季(jì)度我国GDP总量实现超预(yù)期增长，指向(xiàng)疫后复(fù)苏背(bèi)景下，国内(nèi)经(jīng)济企稳回(huí)升。但(dàn)不同于(yú)海外国(guó)家疫后(hòu)复苏的规律(lǜ)，本轮(lún)国内疫(yì)后复苏(sū)发生在外需回落(luò)、国内经济(jì)转向(xiàng)高质量发(fā)展、居民前期(qī)“去杠杆”的过程中(zhōng)，因此驱动疫后经济复苏的力量并不均衡，行业分化特征明显。因此(cǐ)，我们重点从行(xíng)业(yè)层面，观测当前各行业景气度水平。

　　从GDP不变(biàn)价(jià)观测各(gè)行业(yè)表现来(lái)看(kàn)，今年一季度(dù)制造业、交(jiāo)通运(yùn)输业、房地产业景气度(dù)明显提升，而建筑(zhù)业景(jǐng)气度(dù)回落，与年初出口数据好转、服务(wù)消费快速恢复、房地(dì)产销(xiāo)售回暖而投资疲弱的情(qíng)况(kuàng)相一致。

　　我们以2019年为基期计算各年份的复合增速，观察各行(xíng)业(yè)增(zēng)加值(zhí)变化。

　　今年一季度第一(yī)产业(yè)增加值(zhí)增速为(wèi)3.6％，低(dī)于去年(nián)四季度(dù)的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速，与近年来(lái)加(jiā)快建设农业强国(guó)，推进农业农(nóng)村现(xiàn)代化的目标有关。

　　今年一季(jì)度第二产(chǎn)业(yè)增加值(zhí)增速升至5.4％，高于去年(nián)四季度的4.4％。其中，制造业迎来(lái)较快(kuài)复苏(sū)，增加值增速(sù)提升至5.9％，高于(yú)去年四季度的(de)4.7％，但(dàn)低于2021年(nián)全年增速(sù)，与去年下半年之后外需转(zhuǎn)弱、居民商品(pǐn)消费恢(huī)复偏慢有关。而建(jiàn)筑业景(jǐng)气度明显回落，增加值增速回落至1.9％，低于去年(nián)四季度的3.1％，主(zhǔ)要(yào)受(shòu)房地(dì)产新开工拖累。

　　今年一季度第(dì)三(sān)产业增(zēng)加(jiā)值增速小幅升至4.7％，略高(gāo)于(yú)去年四(sì)季度的4.6％，但相较疫情前仍存在(zài)产出缺口。其中，受益于居民出行(xíng)活动恢复(fù)，交通(tōng)运输、仓储和邮政业增加值增速(sù)明显提升，自去(qù)年四(sì)季度(dù)的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增(zēng)速(sù)；住宿(sù)和(hé)餐(cān)饮业增(zēng)加值增速小幅(fú)回升，尽管高于疫情(qíng)三年来的平均增(zēng)速(sù)，但绝对水平不及2019年，指向供给水平恢(huī)复较慢。而受(shòu)益于新房(fáng)和二手房(fáng)销售(shòu)回(huí)暖，今年一季度房地产(chǎn)业增加值增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领域复苏(sū)分化，中下游改善幅度(dù)好(hǎo)于上游

　　对于行(xíng)业景气度(dù)的观(guān)测，我们(men)采(cǎi)用量（各行业工业(yè)增加(jiā)值增速(sù)）与价格（各行业工业品价格增速(sù)）分别作为供需的(de)衡量指标。主要选(xuǎn)取28个主要行业自2019年以来的月度数据，首先(xiān)将各行业增加值增速(sù)调整为以2019年为基(jī)期的复合增速，其次计(jì)算2019年(nián)-2023年3月，每月的增加值增(zēng)速和(hé)PPI增(zēng)速(sù)的分位数(shù)水平，通过对比2022年12月和2023年3月(yuè)的(de)分位数水(shuǐ)平，捕(bǔ)捉(zhuō)其边际(jì)变化(huà)。

　　今年3月，制造业各行业景气(qì)度(dù)出(chū)现普遍回暖，多数从去年12月的(de)“量价齐(qí)跌”转入“量(liàng)升(shēng)价跌”，指向经济复(fù)苏初期，供给(gěi)端修(xiū)复好于需求端，行(xíng)业(yè)整体去库进程尚(shàng)未结束。从行业景(jǐng)气度边际改(gǎi)善情况来看，下游消(xiāo)费制造>；；；中(zhōng)游(yóu)装备制造>；；；上游(yóu)原材(cái)料加工(gōng)，煤炭(tàn)行业景气度呈现高位(wèi)放(fàng)缓情(qíng)况。

　　下游(yóu)消费制造行业中，与出行、地产后周(zhōu)期相关(guān)的行业(yè)景气度最高，部分(fēn)行业步入“量价齐(qí)升”阶段。今年3月，与居民外出消费相关的(de)，酒饮(yǐn)料(liào)茶、纺织服装、文(wén)教娱乐(lè)的量价分位数水平均处在高(gāo)景气度区(qū)间，烟草、家具制造行业也呈现“量价齐升”的特征；食品制造景气度有(yǒu)所回落，农(nóng)副加(jiā)工行业表现为“量价齐跌”，食(shí)品制造行业表(biǎo)现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”，二者(zhě)价格下跌主要与高库存水(shuǐ)平有关，今年2月，库存同(tóng)比均处在2016年以来90％以上分(fēn)位数水平；而随着(zhe)防疫需求的(de)降温，医药制造业景气度有所回落，表现为“量跌(diē)价(jià)平”。

　　中(zhōng)游装备制造业行(xíng)业景气度居中，均表现为“量升价跌”。一方面(miàn)与原(yuán)材料成(chéng)本(běn)下跌有关(guān)，另一方面，也与年初(chū)外需表现好(hǎo)于内需，部分行(xíng)业仍在(zài)去库进程有关。其中(zhōng)，电气(qì)机械(xiè)、专用设备、运(yùn)输设备工业增加值增(zēng)速改善幅度最大，受益于国(guó)内(nèi)产业(yè)升级、出口优势带(dài)来的韧(rèn)性驱(qū)动(dòng)；其次是汽(qì)车(chē)制造、金属制品，改(gǎi)善幅度最弱的是通用设备、电子设(shè)备(bèi)，与房地产(chǎn)新开工强度较弱、消费(fèi)电(diàn)子(zi)行业周(zhōu)期性走弱有关(guān)。

　　上游原材料(liào)加(jiā)工(gōng)行(xíng)业景(jǐng)气度改善幅度偏弱，由于行业库(kù)存水平(píng)偏高，多数行业(yè)仍受制于价格下跌(diē)的困扰，表现为“量升(shēng)价跌(diē)”。其中，有色金属行业生(shēng)产端改善幅度(dù)最(zuì)大，3月增加值增(zēng)速位于2019年以来70％分位数(shù)水(shuǐ)平(píng)，但受(shòu)全球(qiú)大宗商品下行周期影响，价格依旧(jiù)承压(yā)；随着年初建筑业(yè)施(shī)工回暖，相关的黑色金(jīn)属、非金属制品景气(qì)度提升，但由(yóu)于库存(cún)水平(píng)偏高，价(jià)格(gé)仍处在下跌区间，拖(tuō)累整(zhěng)体盈(yíng)利水平；石化链条行业生产水平普(pǔ)遍回暖(nuǎn)，但分位数(shù)水商业用电多少钱一度 商业用电跟住宅用电有什么区别平仍处(chù)在50％以下(xià)的景气度(dù)偏低区间(jiān)，今年由于(yú)能(néng)源(yuán)危机缓解，产品(pǐn)价格相较去年(nián)同期也出现普(pǔ)遍下跌。

　　煤炭(tàn)开采景气度仍(réng)处在高位，但出现边际放缓，生产及价格水平同步回落。这与(yǔ)去(qù)年以来行业产(chǎn)能持(chí)续扩张有关(guān)，今年2月(yuè)，煤(méi)炭开采产成品库存同比(bǐ)处在2016年以来94％分位数水平(píng)。

　　1.3 消费回暖和产(chǎn)业(yè)升级或是推动下(xià)一阶段(duàn)经济复苏(sū)的主线

　　一(yī)季(jì)度，国内经济复(fù)苏主要受益于(yú)疫后复苏红利(lì)。一(yī)方面，消(xiāo)费场景恢(huī)复后，出行类(lèi)消费快速复苏，前期(qī)积压的(de)购房(fáng)、服务(wù)性需求(qiú)得以释放；另一(yī)方面，国内复工复产加快推(tuī)进(jìn)，保(bǎo)证供给端的快速恢复，是推动年初(chū)出口数据(jù)好转的重要原因(yīn)。

　　进入3月，经济复(fù)苏节奏有所放缓(huǎn)，指向疫后(hòu)红利释放效果转弱，随着未(wèi)来海外(wài)总需求回(huí)落的预期逐步(bù)兑(duì)现，后续驱动(dòng)国(guó)内经济增(zēng)长的线索，大概率(lǜ)来自于消(xiāo)费回暖和产业(yè)升级(jí)两条主线。

　　一是，随着居民收入提升和消(xiāo)费意愿改善，未来(lái)消(xiāo)费回暖的确定性进一步增强，交通、住宿、餐(cān)饮、娱(yú)乐等服务消费，以(yǐ)及家电(diàn)、家具、纺(fǎng)服等可选(xuǎn)消(xiāo)费景气度均有望提(tí)升。

　　从(cóng)一季度居(jū)民收入和(hé)消费数据(jù)看，居民收入(rù)增速提升，消费倾向开始回升，已经高于2020-2022年，但(dàn)尚(shàng)未(wèi)修(xiū)复至疫(yì)情(qíng)前(qián)水平。以2019年为(wèi)基(jī)期的(de)复(fù)合增(zēng)速看，今(jīn)年一(yī)季度(dù)，全国居民人均可支(zhī)配收入增(zēng)速提升至6.4％，高于(yú)去年四季度的5.6％，居民(mín)人(rén)均消费支(zhī)出增速提升至5.0％，高(gāo)于去年四季度的(de)3.0％。一季(jì)度居民平均消费倾向为62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍(réng)有一(yī)定差距。未来随着服务(wù)业恢复持续向好，有望带(dài)动(dòng)相关就(jiù)业岗位加快恢复，进一步提振(zhèn)居民消费意愿。

　　从居民存贷款(kuǎn)数据看，居民储蓄意(yì)愿有所减弱，消费和投资信心(xīn)正(zhèng)在筑底。今(jīn)年以来，居民储蓄意愿有所减弱，“去杠(gāng)杆(gān)”势头(tóu)缓(huǎn)和。从存款数据看，3月(yuè)居民新增存款(kuǎn)同比增量降至2051亿元，低于1-2月9375亿元的同比(bǐ)增量均值(zhí)，也低于2022年6617亿元的(de)月均同比增量。从贷(dài)款数据看(kàn)，3月(yuè)居(jū)民部(bù)门新增净融资同比多增4859亿元(yuán)，其中(zhōng)，短期信贷同比(bǐ)多增2246亿元(yuán)，中长期信贷同比多增2613亿元。居民部门(mén)新增净融(róng)资连续2个月维(wéi)持同比扩张(zhāng)，指向居民预期可能正在筑底，“去杠杆”势头开始放缓(huǎn)。今年第一季度城镇储户问卷调查结果显示(shì)，倾向(xiàng)于“更多储蓄”的(de)居(jū)民占58.0％，比(bǐ)上季度减少3.8个(gè)百(bǎi)分(fēn)点；倾向(xiàng)于“更多消费”和“更多投(tóu)资”的(de)居民(mín)分别(bié)占23.2％和18.8％，均分别(bié)高于上季度(dù)的22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向居民储蓄(xù)意愿(yuàn)降(jiàng)低、消费和投资意愿提升(shēng)。

　　二(èr)是，产业升(shēng)级路径驱动(dòng)下，汽车(chē)和“新三样(yàng)”产品出口(kǒu)优势增强，以及相(xiāng)关行业设备投资更新，有望推动(dòng)中游装(zhuāng)备制造景气度维持高位(wèi)。

　　一方面，今年一季(jì)度国内出口数据回暖，除与欧美(měi)供需缺(quē)口短期(qī)走阔、国内(nèi)复工复(fù)产加(jiā)快推进外，也受益于RCEP政策红利(lì)持续释(shì)放，以及汽(qì)车和(hé)“新三样”产品出口(kǒu)优势增强(qiáng)。今年在海外总需求回落背景下(xià)，我(wǒ)国(guó)与RCEP国(guó)家贸易往来加强、以及(jí)新能源产(chǎn)品优势强(qiáng)化，有望维持(chí)装备制造领域(yù)出口韧性(xìng)。

　　另一(yī)方(fāng)面(miàn)，企(qǐ)业(yè)盈利下滑和库存高位，对制造业投资扩产造成(chéng)一定压力(lì)。但随着下游消费稳步修(xiū)复(fù)、二季度PPI同比触(chù)底回升，制造业企业盈利有望向上修(xiū)复。目前看，电(diàn)气机械等装备制(zhì)造业去库进程已进(jìn)入下(xià)半(bàn)场，今(jīn)年1-2月(yuè)专用设备(bèi)、通用设备产成品库存增速呈(chéng)现触底(dǐ)反弹。随(suí)着需求回暖、盈利修(xiū)复，企业将(jiāng)从主(zhǔ)动(dòng)去库逐步转向(xiàng)被动去(qù)库、主动(dòng)补库，设(shè)备(bèi)投资需(xū)求将随(suí)之提升。

　　二、海(hǎi)外观察

　　2.1金融与流动性(xìng)数据：各国国(guó)债收益率多数上行

　　美国10年(nián)期国债(zhài)收(shōu)益(yì)率(lǜ)上行。本周（截至4月21日）美国10年(nián)期国债收益率(lǜ)3.57％，较上(shàng)周(zhōu)末上行5BP，其中通胀预期较上周(zhōu)下行(xíng)2BP，实(shí)际收益率(lǜ)1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期国债收益率(lǜ)较上(shàng)周末上(shàng)行5BP至2.99％，德国(guó)10年期国债收益率较(jiào)上周末上行(xíng)7BP至(zhì)2.44％，日本10年(nián)期(qī)国(guó)债收益率较上周末上行2BP至(zhì)0.48％（截至4月20日），英国(guó)10年期国债收(shōu)益率较上周末(mò)上行(xíng)20BP 至(zhì)3.86％（截至(zhì)4月(yuè)19日）。

　　美国10y-2y国债收(shōu)益率利(lì)差收窄。本周美国(guó)10年(nián)期和2年期(qī)国债期限利差(chà)为(wèi)-0.60％，较(jiào)上周下(xià)行4BP。美国AAA级(jí)企业(yè)期(qī)权(quán)调整利差(chà)较上周末持平为0.55％，美国(guó)高(gāo)收益债期(qī)权调(diào)整(zhěng)利差较上周末(mò)上行11BP至4.54％（截至4月20日(rì)）。

　　2.2全球市场：全(quán)球股市涨跌分化，大宗商品价格普(pǔ)跌

　　全球股市涨跌(diē)分化。本周（4月17日至4月21日），欧(ōu)洲股(gǔ)市普(pǔ)涨，法国CAC40、英国富(fù)时100、德国DAX分(fēn)别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下(xià)跌0.45％。美股(gǔ)全线(xiàn)下(xià)跌，标普500、道琼斯工业指数、纳斯达(dá)克(kè)指数分别下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市(shì)分(fēn)化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日(rì)经225分(fēn)别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数、上证指数(shù)、恒生(shēng)指数(shù)分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗(zōng)商(shāng)品价(jià)格(gé)普跌(diē)。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗商(shāng)品(pǐn)价(jià)格普跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察(chá)：美(měi)欧加息(xī)步伐或(huò)将(jiāng)继续

　　4月19日，美联(lián)储褐皮书公布，显示近几周美国经济增长陷(xiàn)入停滞，通(tōng)胀和招聘活动放缓，信贷渠道变窄。褐皮(pí)书称，最(zuì)近几周美(měi)国总体(tǐ)经济活动几乎没有(yǒu)变化，几个(gè)辖区指出在(zài)不(bù)确定性增加和对流动性的担忧加剧之(zhī)际，银(yín)行收紧了贷款(kuǎn)标准。近期美国总体物价水平温和上升，但价(jià)格上(shàng)涨(zhǎng)速度(dù)或(huò)有所放缓(huǎn)。

　　美(měi)联储官员表示为(wèi)应对高通胀(zhàng)，加息(xī)步伐或将继(jì)续(xù)。4月21日(rì)，美联储哈(hā)克(kè)称，需(xū)要进一步收紧政策来应对高(gāo)通胀，加息结束后美联(lián)储(chǔ)将需要(yào)在一(yī)段时间(jiān)内维持利率(lǜ)稳定(dìng)。同日美联储梅(méi)斯(sī)特(tè)表示(shì)，预(yù)计今年货币(bì)政策将(jiāng)需要进一步进入(rù)限(xiàn)制性区域，终(zhōng)端利率或将(jiāng)高于5％，具(jù)体取(qǔ)决于经济(jì)和金(jīn)融形势的(de)发(fā)展。

　　欧洲央行货币政策会议(yì)纪要公布(bù)，绝大多数(shù)委员(yuán)同意将利(lì)率上调50个(gè)基点。4月20日公布的欧洲(zhōu)央行会议纪(jì)要显示，货(huò)币(bì)政策在(zài)降低通胀方(fāng)面仍有一(yī)段路要走，一些委员认为整体而言通胀风(fēng)险倾向于上行。金融市场紧张(zhāng)局势(shì)被视为(wèi)经济(jì)和通胀前景重大不确定性的来源。然而(ér)除非(fēi)形势(shì)显著恶化，否(fǒu)则金融(róng)市场的(de)紧张局势不太可能从根本(běn)上改变(biàn)欧洲央(yāng)行管(guǎn)理委员会对(duì)通胀前景的(de)评估。

　　2.4 海外(wài)政策(cè)：欧洲“芯(xīn)片法案”落地(dì)；美财长耶伦强调美国“国家安(ān)全(quán)”

　　4月18日，欧(ōu)洲理事(shì)会和欧洲议会通过了一(yī)项临时政治(zhì)协议，就涉及430亿欧(ōu)元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一致(zhì)。法案目标是到2030年，欧盟拟动用(yòng)430亿欧元资金提振半(bàn)导体行业(yè)，以将欧(ōu)盟占全球半导体制造(zào)市场的份(fèn)额从10％提升(shēng)至至少20％；大(dà)幅提升(shēng)芯(xīn)片(piàn)制造工艺(yì)，建立欧盟的半导体(tǐ)供应链，并与美国和(hé)亚洲同行竞(jìng)争。

　　4月20日(rì)，美国(guó)众(zhòng)议院(yuàn)议长麦卡锡表示，正在推出一份债务上(shàng)限相(xiāng)关立(lì)法(fǎ)措施。白(bái)宫需要开(kāi)始就债务上(shàng)限(xiàn)进行(xíng)谈判；众议院共和党希望(wàng)提(tí)高债务(wù)上限并削减支出；正在(zài)推出一(yī)份债务上限(xiàn)相关立法措(cuò)施(shī)；债务法案(àn)将(jiāng)设(shè)法收回未使用的(de)防疫资(zī)金用于日常开支；法案将减少对(duì)国税局的拨款(kuǎn)，并结束(shù)绿色产(chǎn)业补(bǔ)贴(tiē)措(cuò)施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦(lún)就中美(měi)关系发(fā)表讲话，表明美国无意与(yǔ)中国(guó)脱钩，但(dàn)未来(lái)仍(réng)将强调“国(guó)家安全”。耶伦宣(xuān)称(chēng)，任何与中国脱钩的(de)努力都将(jiāng)是“灾难性(xìng)的(de)”，美国寻求与中国(guó)建立“建设性和公平的经济关系”。但“当美国利(lì)益受到威(wēi)胁时(shí)”，美国将坚定地捍(hàn)卫国家安全，即使以牺牲中美关系为(wèi)代(dài)价。在国际关系中，耶(yé)伦表示(shì)美中两国有必要“坦诚讨论棘手问题(tí)”，比如帮助面(miàn)临债务问(wèn)题(tí)的新兴市场和发展中(zhōng)国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原(yuán)油、铜价环比上(shàng)涨

　　原油价格环比上涨，环比由负转正。2023年4月以来，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比(bǐ)由负(fù)转(zhuǎn)正，由上月的(de)-4.54％转正(zhèng)为本月(yuè)的10.06％，最新月度均价为80.75美元(yuán)/桶。布伦特原油价(jià)格(gé)环比上涨(zhǎng)7.14％，环比(bǐ)由(yóu)负(fù)转正(zhèng)，由上(shàng)月(yuè)的-5.18％转正为本月的7.14％，最(zuì)新(xīn)月度均价为84.87美(měi)元/桶。

　　铜价、铝价(jià)环(huán)比上涨，铜(tóng)、铝库存同比下降。2023年(nián)4月以(yǐ)来，铜价环(huán)比上涨(zhǎng)0.86％，环(huán)比由负转(zhuǎn)正，由上月的-1.33％转正为(wèi)本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相对上月扩(kuò)大(dà)44.13个百分点。铝价环比(bǐ)上涨2.25％，环比(bǐ)由负转正，由上月(yuè)的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅缩(suō)窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升(shēng)，螺纹钢价格环比(bǐ)下跌(diē)，库存同比(bǐ)下降

　　水(shuǐ)泥价格指数(shù)环比上升。4月(yuè)以来，全(quán)国水泥价格指数环比上涨2.27％，增幅(fú)缩小0.92个百分(fēn)点。华北、东北、华东、中南、西北以(yǐ)及西南各区(qū)价格指(zhǐ)数环比(bǐ)分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹(wén)钢价(jià)格环比(bǐ)下跌(diē)，库存(cún)同比下降(jiàng)，钢坯库存(cún)同(tóng)比上涨。2023年(nián)4月以来，螺(luó)纹钢价格环比由正转负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢(gāng)库存同比下降15.42％，跌幅相对上月缩(suō)窄3.26个百分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅(fú)缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成交面积增幅缩窄，猪价(jià)菜(cài)价下跌，水果价格上涨

　　商品房成(chéng)交面积(jī)增(zēng)幅缩窄。2023年4月以来，商品房成交(jiāo)面(miàn)积(jī)上涨64.71％，增幅缩(suō)窄12.17个百分点。其中(zhōng)，一线(xiàn)、二(èr)线、三(sān)线城市(shì)商品房成交(jiāo)面积同比(bǐ)分别(bié)为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比(bǐ)变动幅(fú)度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交面积跌幅收(shōu)窄。2023年4月以来，百城土(tǔ)地供应面积同比(bǐ)增速(sù)为5.80％，上月为-12.02％；土地(dì)成交面(miàn)积同比增速为(wèi)-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较(jiào)上月上(shàng)涨(zhǎng)1.99个(gè)百分点。

　　猪肉、蔬菜价(jià)格下跌，水果价格(gé)上涨。2023年4月以来(lái)，猪(zhū)肉价(jià)格环比(bǐ)下跌5.08％至19.54元(yuán)/公斤，跌幅相对上(shàng)月扩大2.6个百分点。蔬菜价(jià)格环比(bǐ)下跌(diē)8.22％至4.89元/公斤，跌(diē)幅缩窄0.55个百(bǎi)分(fēn)点。水果(guǒ)价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增(zēng)幅缩小4.54个百(bǎi)分点。

　　乘用车日均零售销量(liàng)增幅扩大(dà)。4月以来，乘用车日均零售销量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个(gè)百(bǎi)分点。批(pī)发销(xiāo)量(liàng)同比增加(jiā)15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个(gè)百分点(diǎn)。

　　3.4流动(dòng)性：货币市场利率趋势分(fēn)化，国债(zhài)利率(lǜ)普遍下行

　　货币市场利(lì)率趋势分化，国债利率普遍下行(xíng)。2023年(nián)4月(yuè)以来，R001较上月(yuè)末下行(xíng)36bp至2.29％；R007较上月(yuè)末(mò)下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行(xíng)46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末(mò)下行12bp至2.27％。一年期国(guó)债利率较(jiào)上月末下行8bp至(zhì)2.19％。十年期国债利率较上(shàng)月末下(xià)行(xíng)2bp至2.83％。一(yī)年期AAA+企业债利率(lǜ)较上(shàng)月末下行3bp至2.7％。十(shí)年(nián)期(qī)AAA+企业债利率(lǜ)较上月末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政策(cè)：发(fā)改委强调提(tí)振消(xiāo)费持(chí)续回升的动力；国资委强调着力发展战略(lüè)性(xìng)新兴产业(yè)

　　4月19日，国家发展改革委举行4月份新闻发布(bù)会，强调要提振消费持(chí)续回升的动(dòng)力。接下(xià)来将(jiāng)重点做(zuò)好四方面工作：一是(shì)，研(yán)究起草(cǎo)关于恢(huī)复和扩(kuò)大消费(fèi)的政策(cè)文件，围绕大宗消费、服务消(xiāo)费、农(nóng)村(cūn)消费等重点(diǎn)领域；二是(shì)，下大力气稳(wěn)定(dìng)汽车(chē)消费，大力(lì)推动新能源汽(qì)车下乡；三是，会同有关方面优化就(jiù)业、收(shōu)入分配和消费(fèi)全链(liàn)条良性循环促进机制(zhì)；四(sì)是，研(yán)究制定(dìng)关(guān)于(yú)营造放心消费环境的政(zhèng)策文件(jiàn)。

　　4月19日，国(guó)资委党委召开扩大会议，强调推动(dòng)国资央企着力发展实体经济特别是战略性新兴产业(yè)。会议认为(wèi)，要(yào)更(gèng)好推动国资(zī)央企(qǐ)在中国式(shì)现代化新(xīn)征程中(zhōng)走(zǒu)在前列，着力提升科(kē)技自(zì)立自(zì)强(qiáng)水平，提(tí)升自主创新能(néng)力；着力发展实体经济(jì)特(tè)别是战略性新兴产业，加快推进现代(dài)化产业体系建设；抓好新一轮国企改革深化提(tí)升行动(dòng)组织实施，高水平参(cān)与(yǔ)共(gòng)建“一带一路”。

　　4月(yuè)20日，工信部举办发(fā)布会介绍(shào)一季度(dù)工业和信息化发(fā)展状(zhuàng)况(kuàng)，表示(shì)下一步将制定实施重点行业稳增(zēng)长(zhǎng)的工(gōng)作方(fāng)案。一是营造良好(hǎo)产业发展环境，落实落(luò)细稳增长政策举措，抓(zhuā)实抓细部省协作、部门(mén)协(xié)同；二是(shì)推动出口保稳提(tí)质，加大对制造业(yè)外贸企(qǐ)业的支持力度(dù)，配合有(yǒu)关部门落实好稳外(wài)贸政策举措(cuò)；三(sān)是促进(jìn)内(nèi)需加快(kuài)恢(huī)复，以(yǐ)高质量(liàng)供给(gěi)促进消费；四是持续增强(qiáng)发展动能，加(jiā)快战略(lüè)性新(xīn)兴产业(yè)的创(chuàng)新发展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国内经济恢复力(lì)度不及预期；海(hǎi)外需(xū)求(qiú)超预期回落。

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